什么是VIE架構(gòu)？
在談VIE架構(gòu)新規(guī)產(chǎn)生哪些影響之前先來了解什么是VIE架構(gòu)，為何中國企業(yè)熱衷搭建VIE架構(gòu)出海上市呢？
VIE，即Variable Interest Entities，意思是可變利益實(shí)體，也稱協(xié)議控制，其主要體現(xiàn)為由海外上市公司通過在中國境內(nèi)設(shè)立全資子公司，然后由全資子公司通過協(xié)議的方式，對實(shí)際業(yè)務(wù)經(jīng)營主體進(jìn)行控制。

為什么搭建VIE架構(gòu)
在我國，部分行業(yè)是禁止或者限制外資進(jìn)入的，例如目前迅速發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)、媒體行業(yè)等。如果這些行業(yè)的企業(yè)無法拿到國內(nèi)銀行的貸款，將會大大降低它們的發(fā)展速度，限制它們的發(fā)展程度。通過架設(shè)VIE架構(gòu)，可以幫助企業(yè)吸收外企的資金。
同時(shí)，相較于國內(nèi)，國外部分地區(qū)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境更為寬松，上市的條件也較國內(nèi)較為放寬，實(shí)行VIE架構(gòu)，可以減少國內(nèi)的監(jiān)管，從而更容易在國外達(dá)成上市的目的，實(shí)現(xiàn)資本證券化。

VIE架構(gòu)新規(guī)
2021年12月24日，中國證監(jiān)會公布《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定（草案征求意見稿）》（“《管理規(guī)定（征求意見稿）》”）和《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法（征求意見稿）》（“《備案辦法（征求意見稿）》”）。緊接著，12月27日，國家發(fā)展改革委、商務(wù)部發(fā)布了《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2021年版）》和《自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2021年版）》 （“《2021版負(fù)面清單》”)。（《管理規(guī)定（征求意見稿）》《備案辦法（征求意見稿）》和《2021版負(fù)面清單》合稱“新規(guī)”）。新規(guī)首次對VIE架構(gòu)企業(yè)海外上市進(jìn)行了規(guī)定，此舉將對VIE架構(gòu)產(chǎn)生重大影響。

新規(guī)對VIE架構(gòu)的相關(guān)規(guī)定
1、《管理規(guī)定（征求意見稿）》和《備案辦法（征求意見稿）》首次明確將VIE架構(gòu)企業(yè)境外上市納入監(jiān)管。
《管理規(guī)定（征求意見稿）》明確“境內(nèi)企業(yè)間接在境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市交易（以下簡稱“境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市”），是指主要業(yè)務(wù)經(jīng)營活動在境內(nèi)的企業(yè)，以境外企業(yè)的名義，基于境內(nèi)企業(yè)的股權(quán)、資產(chǎn)、收益或其他類似權(quán)益在境外發(fā)行證券或者將證券在境外上市交易�！�
《備案辦法（征求意見稿）》第三條規(guī)定“境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市的認(rèn)定，應(yīng)當(dāng)遵循實(shí)質(zhì)重于形式的原則；發(fā)行人符合下列情形的，認(rèn)定為境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市：
（一）境內(nèi)企業(yè)最近一個(gè)會計(jì)年度的營業(yè)收入、利潤總額、總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)，占發(fā)行人同期經(jīng)審計(jì)合并財(cái)務(wù)報(bào)表相關(guān)數(shù)據(jù)的比例超過 50%；
（二）負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)經(jīng)營管理的高級管理人員多數(shù)為中國公民或經(jīng)常居住地位于境內(nèi)，業(yè)務(wù)經(jīng)營活動的主要場所位于境內(nèi)或主要在境內(nèi)開展�！�
第二十三條規(guī)定“本辦法所稱控制關(guān)系或控制權(quán)，是指單獨(dú)或者共同、直接或者間接能夠?qū)嶋H支配企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動或決策的行為，包括以下情形：
（一）持有百分之五十以上的股權(quán)、表決權(quán)或者其他類似權(quán)益的；
（二）能夠?qū)Χ�事會、股東會或者股東大會等類似決策機(jī)構(gòu)的決策產(chǎn)生重大影響的；
（三）通過合同、信托、協(xié)議等安排對經(jīng)營活動、財(cái)務(wù)、人事、技術(shù)等施加重大影響或?yàn)槭芤嫠�有人的�！?br /> 由此可見《管理規(guī)定（征求意見稿）》和《備案辦法（征求意見稿）》明確將VIE架構(gòu)海外上市納入監(jiān)管范疇。證監(jiān)會在答記者問時(shí)也表示，“在遵守境內(nèi)法律法規(guī)的前提下，滿足合規(guī)要求的VIE架構(gòu)企業(yè)備案后可以赴境外上市�！�

2、《2021版負(fù)面清單》對VIE企業(yè)境外上市規(guī)定了具體條件
《2021版負(fù)面清單》規(guī)定“從事《外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》禁止投資領(lǐng)域業(yè)務(wù)的境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股份并上市交易的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)國家有關(guān)主管部門審核同意，境外投資者不得參與企業(yè)經(jīng)營管理，其持股比例參照境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。”該規(guī)定進(jìn)一步明確了VIE企業(yè)境外上市需要滿足的條件，筆者逐一分析如下：
（1）應(yīng)當(dāng)經(jīng)國家有關(guān)主管部門審核同意。
根據(jù)發(fā)改委答記者問，“應(yīng)當(dāng)經(jīng)國家有關(guān)主管部門審核同意”系指審核同意境內(nèi)企業(yè)赴境外上市不適用負(fù)面清單禁止性規(guī)定，而不是指審核境內(nèi)企業(yè)赴境外上市的活動本身。”
新規(guī)發(fā)布前，對于采用VIE架構(gòu)上市的企業(yè)，中介機(jī)構(gòu)在實(shí)踐中通常均會與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的行業(yè)主管單位進(jìn)行訪談，以確認(rèn)架構(gòu)安排的合規(guī)性。但根據(jù)發(fā)改委答記者問，新規(guī)后VIE架構(gòu)企業(yè)海外上市，境內(nèi)企業(yè)向證監(jiān)會提交境外上市申請材料后，將由證監(jiān)會征求行業(yè)或相關(guān)領(lǐng)域主管部門的意見。這將為VIE架構(gòu)企業(yè)海外上市帶來極大不確定性。
（2）境外投資者不得參與企業(yè)經(jīng)營管理。
VIE協(xié)議通常包括《獨(dú)家經(jīng)營管理協(xié)議》、《授權(quán)協(xié)議》等，境內(nèi)公司的股東通常會將其對境內(nèi)公司的權(quán)利委托外商獨(dú)資企業(yè)（境外擬上市主體的間接控股子公司）行使及管理，而境外投資者通常會在擬上市主體中委派董事參與公司重大事項(xiàng)的決策（包括一票否決權(quán)）。該規(guī)定將直接影響到境外投資者在擬上市主體中的權(quán)利，影響境外投資者對VIE架構(gòu)企業(yè)的投資，進(jìn)而對VIE架構(gòu)造成重大影響。
（3）境外投資者持股比例參照境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。
根據(jù)發(fā)改委答記者問，“境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定”，系指境外投資者通過合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）、人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）、股票市場互聯(lián)互通機(jī)制等投資境內(nèi)證券市場相關(guān)規(guī)定�，F(xiàn)行規(guī)定要求單個(gè)境外投資者及其關(guān)聯(lián)人投資比例不超過公司股份總數(shù)的10%，所有境外投資者及其關(guān)聯(lián)人投資比例合計(jì)不超過公司股份總數(shù)的30%。對于從事負(fù)面清單禁止領(lǐng)域業(yè)務(wù)的在境內(nèi)外同時(shí)上市的企業(yè)，境外投資者持有同一企業(yè)的境內(nèi)外上市股份合并計(jì)算。

新規(guī)下VIE架構(gòu)的前景
1、新規(guī)繼續(xù)對VIE架構(gòu)持不否定意見
在VIE架構(gòu)的合法性問題上，新規(guī)延續(xù)了過往“不否定”的做法。事實(shí)上，近年來政策面上對VIE架構(gòu)一直持比較開放的態(tài)度。上海證券交易所資本市場研究所所長施東輝在2019“陸家嘴資本夜話”年度高峰論壇上表示，VIE架構(gòu)和紅籌股都可以在科創(chuàng)板上市；2020年10月采用VIE架構(gòu)的九號公司（689009.SH）在上交所科創(chuàng)板掛牌；本次證監(jiān)會答記者問再次表態(tài)“在遵守境內(nèi)法律法規(guī)的前提下，滿足合規(guī)要求的VIE架構(gòu)企業(yè)備案后可以赴境外上市。”
2、VIE架構(gòu)企業(yè)海外上市或受重大影響
在新規(guī)前，VIE架構(gòu)企業(yè)通過小紅籌境外上市，基本處于弱監(jiān)管狀態(tài)，眾多TMT、教育培訓(xùn)等行業(yè)的企業(yè)采用VIE架構(gòu)海外上市。新規(guī)將VIE架構(gòu)企業(yè)海外上市納入監(jiān)管后，實(shí)踐中監(jiān)管尺度如何把握成了最大變數(shù)。
通過VIE架構(gòu)出海并不是萬無一失的，在實(shí)操過程中還會存在各種風(fēng)險(xiǎn)，稅收上的，政策上的，以及控制上的等等，因此搭建VIE架構(gòu)不能倉促進(jìn)行。