改頭換面的新版國債期貨合約將于9月6日在中國金融期貨交易所正式上市。9月5日，證監(jiān)會副主席姜洋在一論壇上上表示，[注冊新西蘭公司]這是我國多層次資本市場建設(shè)取得的重要成果，是推動利率市場化改革的又一個實(shí)質(zhì)性行動，也是我國期貨衍生品市場發(fā)展登上一個新臺階的標(biāo)志。

由于十八年前“327事件”的前車之鑒，防范風(fēng)險(xiǎn)、防范游資過度炒作成為國債期貨推進(jìn)過程的主要話題。業(yè)內(nèi)人士稱，歷史重演已經(jīng)絕無可能。

涅磐重生

對于期貨業(yè)界人士而言，國債期貨這一市場品種歸來，有獨(dú)特的歷史意味。

1995年2月23日，上海萬國證券公司違規(guī)交易327國債期貨合約，最后8分鐘內(nèi)砸出1056萬口賣單，面值達(dá)2112億元國債。上交所認(rèn)定萬國證券尾盤惡意做空，交易取消，空頭萬國證券被打爆，最終被申銀證券吸收合并。國債期貨因此夭折。這曾被英國《金融時(shí)報(bào)》描述當(dāng)日為中國資本市場最黑暗的一天。

“327事件絕不會重演，”國泰君安期貨研究所研究總監(jiān)陶金峰說，“制度環(huán)境已經(jīng)健全，對應(yīng)國債現(xiàn)貨存量比較大，加上產(chǎn)品設(shè)計(jì)的完善，不可能發(fā)生逼空事件�！�

盡管“327事件”的惡劣影響多年后仍為人津津樂道，但在業(yè)內(nèi)人士看來，中國龐大的國債市場急需對應(yīng)期貨品種來進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，利率市場化也在加速推進(jìn)，國債期貨的推出不能再等。

南華期貨研究所所長朱斌稱，尤其是持有大量國債現(xiàn)券的中國銀行業(yè)，隨著利率市場化的推進(jìn)，對風(fēng)險(xiǎn)管理的需求將越來越大。

長江期貨國債期貨分析師薛家銘稱，利用公開的期貨博弈實(shí)現(xiàn)國債期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，進(jìn)而影響5年期乃至10年期國債現(xiàn)貨價(jià)格走勢，形成跨市場聯(lián)動，這是利率市場化的必由之路。

國債期貨是全球利率衍生品的最重要品種，發(fā)展歷史超過30年。截至2012年年底，全球共有23個國家和地區(qū)的24家交易所相繼推出了國債期貨，占據(jù)了利率期貨的一半左右。

中國證監(jiān)會研究中心主任祁斌今年7月撰文[新西蘭公司注冊]《我們需要什么樣的資本市場》，曾公開提出中國金融衍生品發(fā)展滯后�！澳壳拔覈鴥H有股指期貨一個金融衍生品，美國場內(nèi)金融衍生品就多達(dá)700個，場外金融衍生品更是不計(jì)其數(shù)。我在華爾街從事的第一份工作就是股票衍生品交易。早上按照任何標(biāo)的設(shè)計(jì)出一種衍生品，有一家對沖基金愿意做對手方，中午一個傳真過去，雙方一確認(rèn)，美國資本市場就產(chǎn)生了一個新的金融品種�！�

國債期貨的推出可能只是中國資本市場進(jìn)一步與國際接軌的一步。2012年中金所時(shí)任總經(jīng)理朱玉辰對外宣稱，該所已經(jīng)在積極準(zhǔn)備齊全、外匯期貨等新品種以及更多指數(shù)期貨產(chǎn)品。在未來幾年，中國金融衍生品市場的發(fā)展或駛上快車道。

謹(jǐn)慎起步

有了“327事件”前車之鑒，在長達(dá)三年多的籌備時(shí)間里，國債期貨設(shè)計(jì)者、交易所以及監(jiān)管層的一大顧慮是，如何幫助國債期貨這輛快車減速。

防范風(fēng)險(xiǎn)首先從合約設(shè)計(jì)、交易規(guī)則下手。此次推出的國債期貨合約標(biāo)的采取5年期名義標(biāo)準(zhǔn)券而非具體個券，現(xiàn)貨流動性充沛，對應(yīng)可交割券種26只；交易規(guī)則向嚴(yán)格風(fēng)控的方向調(diào)整，從征求意見到正式定稿，保證金比例從2%上浮到3%，梯度保證金比例從2%、3%、4%上升到3%、4%、5%，持倉限制由1200、600、300手下降到1000、500、100手，意味著投資者單邊持倉規(guī)模受到更大限制、高位持倉付出成本更多，都減少了逼倉發(fā)生的幾率。

從市場準(zhǔn)入來看，國債期貨刻意設(shè)置高門檻，并不懼怕市場指摘其不“親民”。與股指期貨相同，投資者入市資金至少達(dá)到50萬，這把股市的眾多中小散戶拒之門外；公募基金參與市場只能以套期保值為目的，必須持有對應(yīng)量的現(xiàn)券；

“門檻高、對投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力要求高，也是為了更好地保護(hù)投資者的利益。國債期貨是一個理性的市場，的確不是人人可以參加，”陶金峰說，“監(jiān)管層應(yīng)該是希望國債期貨高起點(diǎn)、平穩(wěn)推出。”

與股指期貨推出時(shí)的漸進(jìn)式發(fā)展類似，在國債期貨市場，銀行、保險(xiǎn)等大型金融機(jī)構(gòu)由于尚未明確參與辦法暫不入市，公募基金、證券公司、私募基金、個人投資者可啖頭湯。

南華期貨研究所所長朱斌稱，銀行、[新西蘭注冊公司]保險(xiǎn)參與國債期貨將以套保為主，體量巨大，首先進(jìn)行市場的培育，是符合市場發(fā)展規(guī)律的做法。

他判斷，國債期貨上市初期體量有限，但未來的想象空間巨大，后期銀行保險(xiǎn)勢必將加入。按照美國成熟市場上國債期貨存量占國債現(xiàn)貨20%的比例來看，中國1.9萬億可交割券對應(yīng)的20%的投資需求接近4000億元。