昨日，漢能薄膜發(fā)電（00566.HK，下稱“漢能”）報(bào)收于6.83港元，總市值達(dá)2844億港元，超過港交所（00388.HK）。

這是一家備受關(guān)注的公司。自滬港通開通以來，漢能是最受資金追捧的港股上市公司之一，港交所數(shù)據(jù)顯示，在今年2月和3月的兩個(gè)月內(nèi)，通過滬港通買入其股份的資金高達(dá)30億港元。這也是香港市場上少有的一家令做空者捶胸頓足、令長線基金不敢入手的上市公司，雖然希望做空者眾多，但卻基本無法借券，媒體的質(zhì)疑聲不斷，但始終有一股神秘力量拉動(dòng)著股價(jià)從去年3月的1港元多飆升至今年3月5日最高點(diǎn)9.07港元。

半年前曾為漢能安排投資者推介的AisaFundSpace[新加坡公司注冊]（下稱“AsiaFS”）董事黃東亮，至今仍對漢能財(cái)務(wù)董事林一鳴的出場方式印象深刻：“林一鳴來（做講演）的時(shí)候背著一個(gè)背包，上面是漢能的太陽能薄膜，當(dāng)時(shí)PPT中介紹薄膜太陽能日常應(yīng)用的單頁也很有趣。”

AsiaFS是一個(gè)連接上市公司和專業(yè)投資者的交流平臺，去年10月漢能的投資推介，是AsiaFS與太平證券（香港）合作籌辦的新能源行業(yè)推介的一部分。這場推介會(huì)吸引了70多名機(jī)構(gòu)投資者，這些機(jī)構(gòu)多為資產(chǎn)管理規(guī)模在人民幣20億元上下的中小型基金。

在黃東亮看來，會(huì)后投資者與管理層的交流，反映出他們對漢能抱有興趣，“也有人問起估值、與母公司的關(guān)聯(lián)交易和股權(quán)過于集中這類問題�！�

市場面對難解的疑問時(shí)，總會(huì)自動(dòng)產(chǎn)生做多者和做空者兩個(gè)群體，漢能亦是如此。做空者李一（化名）和做多者鄧聲興，代表了兩種截然相反的判斷，而有趣的是，要預(yù)測漢能的未來，他們都感到力不從心。

背面是堅(jiān)定的看空者：“痛苦只是暫時(shí)的”

林一鳴曾給AisaFS董事AndrewVanBuren描繪過一個(gè)未來的場景——太陽能技術(shù)無處不在，汽車、手機(jī)、帳篷都利用太陽能，人們每天的生活不再需要為能源消耗買單。不過，這顯然不是李一從財(cái)報(bào)中可以讀出的未來。

“我們一直有跟蹤中國的光伏行業(yè)，去年年中時(shí)，漢能猛然漲了一波，我們突然意識到原來有個(gè)市值這么巨大的公司我們竟然從來沒有聽說過，于是就開始關(guān)注。”在香港一家對沖基金任職的李一回憶說。

當(dāng)時(shí)，對于很多人來說，李河君還是一個(gè)比較陌生的名字，雖然早在2013年，作為漢能控股集團(tuán)掌門人的李河君，已經(jīng)憑借664.9億元身家，以新人身份登上中國福布斯榜，并一舉拿下第四位。

不過即便時(shí)隔半年，對于身在香港的李一來說，當(dāng)時(shí)的李河君仍算不上出名。“我們當(dāng)時(shí)去問了好幾家上市光伏企業(yè)的高管，得到的回應(yīng)都是沒聽過（漢能）這家公司。”李一表示。當(dāng)開始研究漢能的財(cái)報(bào)，母公司幾乎是唯一客戶、大量資金掛在應(yīng)收賬款下等財(cái)務(wù)細(xì)節(jié)吸引了李一的注意力，“所有H股中，市值比較高的公司中，毛利能夠達(dá)到那么高的只有澳門的賭場和Prada，而漢能唯一業(yè)務(wù)就是賣東西給母公司，毛利竟然高得嚇人�！�

根據(jù)其2014年中報(bào)，漢能目前的業(yè)務(wù)包括“制造”以及“建造和銷售”兩大塊。前者指制造矽基薄膜發(fā)電組件制造用設(shè)備及整線生產(chǎn)線；后者是2013年下半年新增的業(yè)務(wù)，包括建造太陽能電站或屋頂電站，一經(jīng)連接至電網(wǎng)即銷售發(fā)電站。

公司2013年財(cái)報(bào)指出，控股公司漢能控股及附屬公司是漢能唯一的客戶；2014年上半年，漢能98.7%的收入來自向漢能附屬公司進(jìn)行銷售。漢能2014年的中報(bào)顯示，其上半年收入32.05億港元，其中31.64億港元來自向漢能附屬公司進(jìn)行銷售，而毛利潤27.41億港元，毛利率高達(dá)85.6%。鎖定目標(biāo)后，李一開始通過投行尋求可借股票。

“當(dāng)時(shí)很難借到，市面上流通量非常小，最后千方百計(jì)地借到一點(diǎn)貨。”李一回憶說。單從持股比例來看，盡管當(dāng)時(shí)李河君通過多個(gè)關(guān)聯(lián)公司持有70%左右的股份，但做空需要可以長期出借的股票，余下20%多的流通股中，能夠滿足托管在投行且可以長期借出的股票并不多。而香港交易所最新資料顯示，2015年1月6日后，李河君持有漢能的股份已達(dá)到80.75%。

李一坦言，一般而言，對于流通量小、持股較集中的公司，在做空時(shí)會(huì)有一些顧慮，比如擔(dān)心托住股價(jià)的力量較強(qiáng)，但當(dāng)時(shí)基于自己的判斷，相信“痛苦只是暫時(shí)的”。

香港市場上做空股票的成本，中資銀行股較低，一般借股一年的息率為0.5%，市值較大的股票借來做空的年息也多為偏低的個(gè)位數(shù)，而李一最終借到漢能的股票需要負(fù)擔(dān)的年息則接近30%，是正常水平的20多倍。

“那時(shí)候覺得，如果股價(jià)下跌，跌幅肯定不止30%，起碼是腰斬甚至更多�！痹诶钜豢磥�，漢能在本質(zhì)上只是一家殼公司，其股票基本沒有價(jià)值可言。

然而漢能的股價(jià)在2014年下半年，尤其是最近幾個(gè)月的走勢，卻讓李一大跌眼鏡。1月28日，《金融時(shí)報(bào)》在頭版發(fā)表有關(guān)漢能的深度調(diào)查稿，然而股價(jià)只在當(dāng)天下跌3.48%，第二天就繼續(xù)上漲，進(jìn)入2、3月份，漲勢更是一發(fā)不可收。

“股價(jià)1港元左右開始做空，到現(xiàn)在已經(jīng)漲到6港元左右，虧損程度可想而知，已經(jīng)補(bǔ)了保證金，還好當(dāng)初并沒借到多少股份�！崩钜桓袊@。

另一個(gè)做空者則比李一更慘。媒體報(bào)道稱，由于受一份貸款協(xié)議的約束，加拿大BHPInternationalMarketLtd.（下稱“BHP”）須在不到一年時(shí)間里，買到12億股漢能股票，并可能在12港元至20港元的價(jià)位才能補(bǔ)足股票，預(yù)計(jì)損失可達(dá)數(shù)百億港元。

“BHP并不是用傳統(tǒng)的做空方法。由于市面上難以借到漢能的股份，BHP所做的是，當(dāng)有人需要貸款時(shí)，提供借款并要求借款人以漢能的股份作為抵押品，賣出抵押品后再希望在低價(jià)時(shí)買回，當(dāng)貸款到期借款人還款，BHP歸還抵押品�！崩钜唤忉尫Q，因此，與傳統(tǒng)做空不同，BHP的做空就受到貸款期限的限制，這也是為什么BHP需要在不到一年時(shí)間內(nèi)補(bǔ)足12億股。

與BHP相比，李一則更有耐心，他還繼續(xù)關(guān)注著漢能的動(dòng)作，打聽著關(guān)于漢能的消息，堅(jiān)信有一天，漢能的股價(jià)會(huì)像他期望的那樣“重重摔下來”。

正面是驚訝的看多者：

對股價(jià)飆升速度“始料未及”

“我對漢能的目標(biāo)價(jià)只看到3港元，我從來沒想到這只股票會(huì)升到9港元這么高的水平�！鄙谐耍ˋMTD）證券及財(cái)富管理業(yè)務(wù)部總經(jīng)理鄧聲興驚訝地對《第一財(cái)經(jīng)（微博)日報(bào)》記者表示。

鄧聲興是去年分析師中少有推薦過漢能的人，自從2014年9月，他開始推薦漢能，這一看似不起眼的推薦，卻讓他在過去一年在彭博的排名迅速提升，彭博顯示，自鄧推薦以來，鄧的去年一年回報(bào)達(dá)到了469%。

“我關(guān)注的理由很簡單，就是公司基本面開始變得有吸引力了。”鄧聲興說。而吸引鄧聲興眼球的，竟然是漢能與宜家自2013年以來展開的一系列合作。2013年，漢能成為了進(jìn)駐宜家賣場的第一個(gè)第三方品牌，主要在英國宜家賣場內(nèi)銷售戶用太陽能系統(tǒng)，而這種模式也在荷蘭、瑞士等國家成功復(fù)制。

“你知道，我去宜家從來沒有見過它賣第三方的東西，我感覺只有通過非常嚴(yán)格的認(rèn)證才能在宜家賣東西吧，就這點(diǎn)我就覺得業(yè)務(wù)還不錯(cuò)，所以當(dāng)時(shí)推薦了�！编嚶暸d說。

但似乎基本面的多樣化并不能追上漢能股價(jià)飆升的速度，這一點(diǎn)也讓鄧聲興目瞪口呆。彭博終端機(jī)顯示，2014年9月19日，鄧聲興對漢能的目標(biāo)價(jià)只看到1.5港元，而之后他自己再將心理價(jià)位調(diào)整到了3港元，“當(dāng)時(shí)市盈率才10倍，我覺得這種推薦是非常合理的，但是為什么突然漲這么多，真的也始料未及�！编嚶暸d說。

“市場上大家都知道漢能是很貴的，每當(dāng)有人想沽空，卻似乎總有一股神秘的力量把股價(jià)推上去。以前港股市場也曾經(jīng)出現(xiàn)過類似事件，但最終跌得很慘�！睍r(shí)富證券聯(lián)席董事鄧建初對本報(bào)記者說。

“在圈內(nèi)漢能一直被稱作是‘妖股’，機(jī)構(gòu)根本不敢碰這家公司�！币幻�不愿意透露姓名的外資投行人士說。翻查彭博記錄，過去一年內(nèi)，幾乎沒有機(jī)構(gòu)覆蓋這家公司，也為漢能添加了更多的神秘色彩。

鄧聲興認(rèn)為，漢能上漲過猛的秘訣在于在香港資本市場上存在大量該股的窩輪（warrants認(rèn)股證），而發(fā)行商為了對沖就大量買入漢能股票，所以市面上根本就借不到漢能的股票來沽空，這也是漢能保持常勝將軍的原因。

但真正神秘的是，鄧聲興發(fā)現(xiàn)近期買入漢能的資金幾乎都來自內(nèi)地，“你從供求關(guān)系的角度考慮，明明市場上已經(jīng)沒有什么流通的股份了，內(nèi)地突然涌現(xiàn)一大筆資金去‘搶貨’，你說股價(jià)要不要往上躥？”鄧聲興說。

“這種看似神秘的上漲方式，[注冊新西蘭公司]只不過就是因?yàn)槭袌錾瞎┣箨P(guān)系極其不平衡罷了�！编嚶暸d不以為然地說。

談到漢能未來股價(jià)走勢，一直看好漢能的鄧聲興也略顯無奈�！艾F(xiàn)在市盈率已經(jīng)超過70倍了，你問我股價(jià)我一定會(huì)說很貴，但你要我看接下來股價(jià)走勢，我看不懂，現(xiàn)在股價(jià)還是來勢洶洶，我真的不知道會(huì)不會(huì)跌下來�！�