今年7月26日，港交所發(fā)布《有關(guān)借殼上市及其他殼股活動(dòng)等咨詢總結(jié)》（簡(jiǎn)稱“咨詢總結(jié)”），直指港股借殼上市盛行，投機(jī)炒殼行為已成為市場(chǎng)操控及內(nèi)幕交易溫床，該新規(guī)10月1日正式生效。而在更早前的4月4日，香港證監(jiān)會(huì)也發(fā)布《證券保證金融資活動(dòng)指引》（簡(jiǎn)稱“活動(dòng)指引”），收緊券商孖展融資，一定程度上打擊了券商為不合規(guī)殼買賣提供資金幫助的違規(guī)交易行為，該新規(guī)于10月4日生效。

殼股、老千股、停牌釘子戶可謂是港交所的一個(gè)“特產(chǎn)”，嚴(yán)重侵害中小投資者利益，飽受詬病。2017年6月27日，港股仙股遭遇集體閃崩，成為推動(dòng)港交所改革決心的一個(gè)重要事件。

早在2018年5月25日，港交所已針對(duì)長(zhǎng)期停牌而復(fù)牌遙遙無(wú)期的“釘子戶”開(kāi)了一劑猛藥。根據(jù)相關(guān)規(guī)則，若主板公司連續(xù)停牌18個(gè)月，創(chuàng)業(yè)板上市公司停牌12月，港交所有權(quán)將其予以除牌。2019年以來(lái)，港交所除牌家數(shù)遠(yuǎn)超往年，也引來(lái)公司炮轟港交所除牌制度不公。

香港主板殼價(jià)暴跌50%，創(chuàng)業(yè)板無(wú)人問(wèn)津

多項(xiàng)辣招之下，港股殼價(jià)遭遇嚴(yán)重打擊。中泰國(guó)際（香港）分析師Alvin向證券時(shí)報(bào)記者透露，現(xiàn)時(shí)香港主板殼價(jià)大約3.5億-4億港元，已較高峰期跌50%。而在2015年-2018年時(shí)，主板殼價(jià)一度高達(dá)7億-8億港元。

Alvin向記者透露，2011年，港股主板殼價(jià)介于1.8億至2.5億港元之間，進(jìn)入2014年后，香港主板殼價(jià)暴漲，高峰期一度達(dá)到7億-8億港元。然而現(xiàn)時(shí)香港主板殼價(jià)大約3.5億-4億港元，較高峰期跌了50%。

具體來(lái)看，去年4月有多家主板公司控股權(quán)易手，比如劍虹集團(tuán)控股（1557.HK）、膳源（1632.HK，現(xiàn)已更名為“民商創(chuàng)科”），錢唐控股（1466.HK），這些公司易手時(shí)估值介于7.3億至9億港元，如果扣除資產(chǎn)凈值，殼價(jià)介乎6.24億至7.02億港元。

其中劍虹集團(tuán)主要在香港從事地基服務(wù)供應(yīng)業(yè)務(wù)，于2016年3月20日于香港主板上市，上市僅兩年便于2018年5月轉(zhuǎn)身賣殼。根據(jù)劍虹集團(tuán)控股的公告顯示，金利豐證券代表要約人提出要約收購(gòu)，以現(xiàn)金1.9875港元收購(gòu)公司全部已發(fā)行股本4億股，按此價(jià)格計(jì)算，公司全部已發(fā)行股本的價(jià)值為7.95億港元；而截至2018年3月31日，劍虹集團(tuán)控股經(jīng)審核的每股資產(chǎn)凈值約0.31億港元，經(jīng)審核的資產(chǎn)凈值約1.25億港元，由此估算劍虹集團(tuán)控股的殼價(jià)為6.7億港元。

2014年-2015年，由于恒大系、阿里系及騰訊系熱衷在港股買殼，香港殼股在此期間風(fēng)光無(wú)兩，殼價(jià)暴漲。Alvin稱，一般計(jì)算殼價(jià)，都是以收購(gòu)價(jià)減去資產(chǎn)凈值，但是如果有時(shí)部分公司的負(fù)債特別多，或有隱藏負(fù)債，都會(huì)調(diào)低殼價(jià)。比如2014年12月，恒大以9.5億港元購(gòu)買新媒體（0708.HK，現(xiàn)已更名為“恒大健康”）74.99%股權(quán)，公司估值12.66億港元，根據(jù)當(dāng)時(shí)公司年報(bào)資產(chǎn)凈值為4.56億港元，因此殼價(jià)為8.1億港元（12.66億港元-4.56億港元）。恒大入主之后，恒大健康股價(jià)也開(kāi)始一路暴漲，同時(shí)也刺激了殼價(jià)的上揚(yáng)。

然而在香港監(jiān)管層的辣招之下，殼價(jià)已經(jīng)急轉(zhuǎn)直下。9月13日，泓盈控股的主要股東以4.1億港元出售75%股權(quán)予中環(huán)控股，相當(dāng)于整個(gè)公司估值為5.6億港元（2.1213港元*2.64億股），根據(jù)公司最新資產(chǎn)凈值1.73億港元計(jì)算，此次交易的殼價(jià)為3.87億港元；相比而言，2018年桐城控股（1611.HK）賣殼價(jià)格則高達(dá)6.83億港元，兩家公司都是建筑業(yè)務(wù)，考慮到目前市況環(huán)境以及港交所上市規(guī)則的修訂，如今殼價(jià)已然大幅貶值。

立信德豪會(huì)計(jì)事務(wù)所董事林鴻恩向記者表示，現(xiàn)時(shí)借殼上市或殼股活動(dòng)非常低迷，主要受到港交所新規(guī)影響，殼價(jià)大幅降價(jià)，創(chuàng)業(yè)板殼價(jià)高峰期約3億-4億港元，但現(xiàn)在無(wú)人愿意洽購(gòu)。創(chuàng)業(yè)板因?yàn)槿∠�了轉(zhuǎn)板簡(jiǎn)化程序機(jī)制，吸引力大減，想賣殼需要很大折讓，買賣殼的成交亦大幅縮減。此前一家創(chuàng)業(yè)板公司賣殼，最后成交價(jià)已不足1億港元。

方正證券互聯(lián)網(wǎng)金融部董事林子俊向記者透露，“創(chuàng)業(yè)板目前就是海鮮價(jià)，我已經(jīng)很少聽(tīng)見(jiàn)會(huì)買創(chuàng)業(yè)板的殼了，很多金主都表示創(chuàng)業(yè)板的殼就算送都不會(huì)要。上市成本高昂，每年會(huì)計(jì)審核要錢，負(fù)責(zé)財(cái)報(bào)會(huì)議也要請(qǐng)秘書，股東會(huì)總要開(kāi)吧，業(yè)績(jī)會(huì)總要準(zhǔn)備吧，香港得請(qǐng)人吧，或許還要加一個(gè)辦公室，這些都是成本支出。香港人工，租金都很貴。如果換來(lái)的是一個(gè)很難轉(zhuǎn)主板，市場(chǎng)認(rèn)可度不高，融資也不是太方便的殼，價(jià)值和意義都不大�！�

嚴(yán)打炒殼，港交所重拳出手

7月26日，港交所發(fā)布的《咨詢總結(jié)》稱，近年來(lái)港股借殼上市盛行，一方面是投資者買入上市發(fā)行人控制權(quán)以取得其上市地位，達(dá)到借殼上市目的；另一方面是上市發(fā)行人本身業(yè)務(wù)能力一般，還常年虧損，于是出售相關(guān)業(yè)務(wù)賣殼，投機(jī)炒殼行為已成為市場(chǎng)操控及內(nèi)幕交易的溫床。對(duì)此，港交所決定修訂《上市規(guī)則》有關(guān)借殼上市以及持續(xù)上市準(zhǔn)則的相關(guān)條例，并于2019年10月1日正式生效。

修改后的《上市規(guī)則》主要變動(dòng)包括：對(duì)借殼交易的定義，對(duì)于上市公司出售業(yè)務(wù)導(dǎo)致控制權(quán)變動(dòng)的限制，以及禁止通過(guò)大規(guī)模發(fā)行證券進(jìn)行借殼上市。

具體來(lái)看，是否將上市公司交易行為定義為借殼上市，主要從交易規(guī)模，目標(biāo)資產(chǎn)質(zhì)量，發(fā)行人業(yè)務(wù)性質(zhì)及規(guī)模，主營(yíng)業(yè)務(wù)出現(xiàn)根本轉(zhuǎn)變，控制權(quán)或?qū)嶋H控制權(quán)變動(dòng)，一連串的交易或安排（一般指36個(gè)月內(nèi)進(jìn)行收購(gòu)、出售項(xiàng)目導(dǎo)致控制權(quán)變動(dòng)）來(lái)判定。

其次，修改后的《上市規(guī)則》限制發(fā)行人不得在控制權(quán)變動(dòng)之時(shí)或其后36個(gè)月內(nèi)將全部或?qū)⒋蟛糠衷�有業(yè)務(wù)出售。

第三，禁止通過(guò)以下方式進(jìn)行借殼：大規(guī)模發(fā)行股票換取現(xiàn)金，當(dāng)中牽涉到或會(huì)導(dǎo)致發(fā)行人控制權(quán)或?qū)嶋H控制權(quán)轉(zhuǎn)變，而所得資金將用作收購(gòu)或開(kāi)展規(guī)模遠(yuǎn)較發(fā)行人現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)龐大的新業(yè)務(wù)。

此外，今年4月4日，香港證監(jiān)會(huì)就建議的《證券保證金融資活動(dòng)指引》發(fā)表咨詢總結(jié)，該指引于10月4日生效。此舉意在收緊券商孖展借貸，券商借出的孖展總額上限，定于券商資本額的5倍，經(jīng)紀(jì)行須向客戶追繳保證金，并嚴(yán)格執(zhí)行追繳保證金通知政策，在客戶不交的情況，券商會(huì)直接斬倉(cāng)，這也是為何今年6月份以來(lái)很多個(gè)股遭遇瀑布式下跌的原因。

林子俊分析稱，保證金收緊對(duì)于小型券商影響較大，因?yàn)楝F(xiàn)在香港券商已經(jīng)很難靠單一傭金養(yǎng)活自己，很多券商都是靠孖展收入作為主要的收入來(lái)源，而新規(guī)除了要求控制各項(xiàng)保證金比率外，還要定期做各種壓力測(cè)試，會(huì)增大券商的壓力和負(fù)擔(dān)。如果某些券商專門是做殼買賣、尤其是為不合規(guī)的殼買賣提供資金幫助，新規(guī)一定程度上打擊了這些違規(guī)交易。

因此，受新規(guī)影響，以往非常興旺的殼股抵押活動(dòng)亦增加難度，令大股東押股融資成本增加，并連帶影響證券行的業(yè)務(wù)。

耀才證券執(zhí)行董事兼行政總裁許繹彬向證券時(shí)報(bào)記者透露，受新規(guī)影響，大股東押股融資成本會(huì)增加，因?yàn)闅す傻盅旱碾y度增加，而且近月經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)差，券商生意下滑的可能也增加，尤其規(guī)模小的券商容易因?yàn)闃I(yè)務(wù)不足，在無(wú)利可圖及成本上升下，被逼結(jié)業(yè)。上市新規(guī)對(duì)于炒殼監(jiān)管更嚴(yán)，亦令出現(xiàn)財(cái)政危機(jī)的上市公司到處“求救”的難度增大，導(dǎo)致原本來(lái)港上市的中小型公司意欲減少，券商生意蕭條。

林鴻恩認(rèn)為，相信新規(guī)生效后，會(huì)有更多公司，尤其是規(guī)模小的公司，如創(chuàng)業(yè)板等，會(huì)跌入DQ（遭港交所發(fā)除牌通知）警戒線內(nèi)。

港交所除牌制度遭公司炮轟

針對(duì)香港市場(chǎng)“僵尸股”、“老千股”、“炒殼、養(yǎng)殼”等頑疾，港交所給予全方位打擊的同時(shí)，也遭遇了市場(chǎng)的反彈。2018年5月，港交所針對(duì)長(zhǎng)期停牌而復(fù)牌遙遙無(wú)期的港股“僵尸”開(kāi)了一劑猛藥。其中主要提到以下幾點(diǎn)：

1、 主板上市公司停牌需在18個(gè)月內(nèi)，創(chuàng)業(yè)板上市公司停牌需在12個(gè)月內(nèi)復(fù)牌，否則港交所有權(quán)將予以除牌。

2、 重點(diǎn)監(jiān)察少數(shù)業(yè)務(wù)運(yùn)作規(guī)模極低的上市公司，這些公司擬主要特征包括：近期業(yè)績(jī)報(bào)告顯示公司業(yè)務(wù)活動(dòng)極度低迷，營(yíng)業(yè)收入極低，業(yè)務(wù)入不敷出，出現(xiàn)虧損和營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流為負(fù)；業(yè)務(wù)長(zhǎng)期極度低迷和虧損，過(guò)去數(shù)年間，公司生意已經(jīng)嚴(yán)重惡化；公司無(wú)法證明其擁有足夠價(jià)值的資產(chǎn)維持上市地位，其資產(chǎn)已經(jīng)無(wú)法產(chǎn)生足夠的收入和利潤(rùn)來(lái)證明該公司擁有切實(shí)可行的，可持續(xù)發(fā)展的生意。港交所有權(quán)令上市公司短暫停牌或?qū)⑵涑�牌�?/span>

根據(jù)規(guī)則，上市公司被除牌的流程有三個(gè)階段，每個(gè)階段最短六個(gè)月，其間公司可提交復(fù)牌建議予港交所審批。在每個(gè)階段結(jié)束時(shí)，如果沒(méi)有一個(gè)可行的建議，港交所會(huì)將公司置于除牌階段，直至取消上市地位。

盡管保障投資者協(xié)會(huì)認(rèn)為強(qiáng)制除牌制度對(duì)中小股東不公平，連套現(xiàn)機(jī)會(huì)都沒(méi)有，但港交所當(dāng)時(shí)還是發(fā)了新規(guī)，截至2018年8月1日，長(zhǎng)期停牌不足12個(gè)月的，尚有1年半的緩沖期，即2020年初復(fù)牌可逃過(guò)一劫；停牌超過(guò)12個(gè)月的，只有1年的緩沖期，復(fù)牌的最后日期為2019年7月31日。

據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，截至2019年8月1日前，尚有20家上市公司未能提出復(fù)牌請(qǐng)求，并說(shuō)服香港證監(jiān)會(huì)他們具備復(fù)牌資格，這些公司都將面臨被除牌的結(jié)局。

港交所在落實(shí)“快速除牌”新制度后，部分長(zhǎng)期停牌公司于近期陸續(xù)除牌，同時(shí)也引來(lái)部分公司反彈，炮轟港交所處理不善。

9月19日，被港交所下達(dá)除牌通知的金利通（8256.HK）召開(kāi)記者發(fā)布會(huì)回應(yīng)港交所退市要求，稱港交所對(duì)于公司的新業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)能力，新業(yè)務(wù)可持續(xù)性以及公司未能維持重組價(jià)值的有形資產(chǎn)/無(wú)形資產(chǎn)提出質(zhì)疑，但由于公司發(fā)展的是大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)，不能用傳統(tǒng)業(yè)務(wù)衡量標(biāo)準(zhǔn)去評(píng)判，指控港交所除牌不遵循法治。

10月10日，被港交所要求除牌的國(guó)家聯(lián)合資源控股（0254.HK）舉行股東座談會(huì)，提出公司因缺席聆訊被剝奪抗辯機(jī)會(huì)，港交所上市科建議上市委員會(huì)取消公司上市地位，并指港交所上市委員會(huì)濫權(quán)，違反公平原則，將尋求律師意見(jiàn)。公司此前在香港報(bào)刊刊登頭版廣告，控訴港交所的程序不公。

停牌超過(guò)4年的鎳資源國(guó)際（2889.HK）今年就入稟高院，就除牌決定提出司法復(fù)核，同時(shí)質(zhì)疑上市科及上市委員會(huì)妨礙公司運(yùn)作及財(cái)務(wù)狀況，一心將其除牌。