年度中央經(jīng)濟工作會議上，新一屆領(lǐng)導(dǎo)層制定了2013年的主要政策議程和經(jīng)濟增速目標。盡管內(nèi)部和外部的挑戰(zhàn)依然存在，但決策層認為經(jīng)濟正在走出谷底，同時也將看到各方面積極因素的不斷出現(xiàn)。強調(diào)政策連續(xù)性和穩(wěn)定性之外，確定了2013年經(jīng)濟政策目標和基調(diào)，筆者的估計如下：
2013年 GDP同比增速目標可能是7.5%，[福州 注冊香港公司服務(wù)]與2012年相同。這反映出領(lǐng)導(dǎo)層換屆后保持政策連續(xù)性的愿望，并符合在2010-2020年間實現(xiàn)GDP和人均 GDP翻兩番的中期目標。更為重要的是，2012年年中經(jīng)濟增速放緩，包括出口增速驟降、企業(yè)利潤下滑以及勞動力市場轉(zhuǎn)弱等，對政府和企業(yè)而言都經(jīng)歷了一段相對困難的時期。雖然GDP并非按月測算，但在此期間GDP同比增速一度降至7%左右，而這一水平顯然過冷。
通脹目標可能維持在4%，與2012年持平。保持物價平穩(wěn)仍占據(jù)重要地位，不僅事關(guān)經(jīng)濟發(fā)展，更涉及社會穩(wěn)定。在吸取了2008-09年為應(yīng)對全球金融危機而實施的一攬子大規(guī)模經(jīng)濟刺激方案教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，政策層可能將CPI指數(shù)保持在3-4%左右，而執(zhí)行了近一年的政策寬松可能得以延續(xù)。
具體的改革計劃在2013年末召開的中國共產(chǎn)黨的三中全會上公布的可能性更大。值得關(guān)注的主要領(lǐng)域是：1)金融市場改革-重點是利率市場化、債券融資以及進一步的貨幣改革和人民幣國際化；2)財稅體制改革以收入分配體制改革。
新一屆領(lǐng)導(dǎo)層面臨保持經(jīng)濟穩(wěn)定增長和加快改革步伐的有利條件。近期高頻數(shù)據(jù)顯示第三季度7.4%的同比增速為本輪經(jīng)濟周期的低谷，而中國的經(jīng)濟在未來幾個季度將逐步復(fù)蘇。
前期穩(wěn)增長政策措施已開始見效并提振內(nèi)需，去庫存化周期結(jié)束和產(chǎn)量增速反彈。如工業(yè)部門已經(jīng)觸底反彈，這仍然是最重要的支柱產(chǎn)業(yè)且與GDP增速高度相關(guān)。繼工業(yè)增加值（IP）實際增速從8月份同比8.9%的低點反彈至11月份的10.2%之后，新增訂單回暖、生產(chǎn)活動加快拉動12月匯豐制造業(yè)PMI指數(shù)和官方PMI繼續(xù)改善。
由于采購活動的增加，PPI中的投入品價格指數(shù)開始從同比收縮3.6%的周期性低點反彈。10月以來匯豐制造業(yè)PMI指數(shù)的采購價格分項指數(shù)已經(jīng)連續(xù)三個月保持在50以上。這有助于企業(yè)盈利的改善，9月份開始企業(yè)利潤出現(xiàn)五個月以來的首次增長。
去庫存化周期行將結(jié)束，庫存回補即將開始。2012年年初至8月，去庫存活動拖累了企業(yè)投資和生產(chǎn)。例如，房地產(chǎn)投資增速從2012年初的同比28%降至7 月份的9%，然后穩(wěn)定在15%左右，近幾個月開始企穩(wěn)回升。不少開發(fā)商通過降價促銷吸引買家。再加上降息和寬松的流動性環(huán)境，二季度以來房地產(chǎn)成交量回暖。近幾個月，房地產(chǎn)開發(fā)商更積極地購買土地，預(yù)示著未來投資向好的勢頭將得以延續(xù)。
筆者認為以下因素決定了目前的經(jīng)濟增速復(fù)蘇將在未來的幾個季度得以持續(xù)：
第一，基礎(chǔ)設(shè)施。政策寬松已開始見效，基礎(chǔ)設(shè)施投資回升，其效果將在2013年得以延續(xù)。自去年夏以來，基礎(chǔ)設(shè)施投資增速加快，幾乎完全抵消了疲軟的制造業(yè)和房地產(chǎn)投資的負面影響，并推動了總投資增速的溫和回升。目前的基礎(chǔ)設(shè)施投資增速（同比25%以上）已超過21%的固定資產(chǎn)投資總額同比增速，并可能在未來的幾個季度進一步加快。
大型基礎(chǔ)設(shè)施項目的建設(shè)周期長達數(shù)年。國家發(fā)改委已經(jīng)集中批復(fù)了總投資額達一萬多億人民幣的新項目。這些項目的平均期限超過五年，并可能在未來的幾個季度全速推進。這需要財政預(yù)算（通常占資金來源的25–30%）以及其他融資渠道的持續(xù)資金支持。
其中，項目融資仍是一大挑戰(zhàn)，但可能有這樣幾種選擇。首先是財政支出。盡管財政收入增速放緩，但財政支出在去年前11個月已同比增長18%。交通運輸支出（基礎(chǔ)設(shè)施的一大支柱）同期增長11%�？紤]全部新開工的基礎(chǔ)設(shè)施投資項目，預(yù)計需要2013年財政支出增長在16%以上，而這對于財政狀況仍然健康的我國政府而言應(yīng)不成問題。
其次則是債券發(fā)行：債券發(fā)行加快并成為基礎(chǔ)設(shè)施項目日益重要的融資渠道。債券發(fā)行量占社會融資總量的比重從2011年末的10.7%攀升至2012年12月末的14.3%。這一趨勢可能在未來幾個季度得以持續(xù)。
此外，在政府換屆完成后，地方政府正加緊努力完成十二五規(guī)劃項目；部分地方政府還提出了新項目計劃方案。歷史經(jīng)驗顯示，投資增速在五年計劃的第二和第三年會有所加快，這表明在未來的幾個季度投資增速將面臨更多的上行風(fēng)險。
第二，房地產(chǎn)市場。在經(jīng)歷了價格和成交量下降的溫和調(diào)整之后，自8月以來房地產(chǎn)市場開始企穩(wěn)。8月房地產(chǎn)投資增速走出谷底，新開工面積環(huán)比數(shù)據(jù)開始上升。
未來房地產(chǎn)市場需要密切關(guān)注的三點包括：政策、銷售和消費需求。政策而言，調(diào)控政策不太可能很快放松。值得關(guān)注的是，新一屆領(lǐng)導(dǎo)層可能會在涉及控制房價方面表現(xiàn)更為強硬。新任總理李克強認為城市化是支持中國經(jīng)濟快速增長的強大動力，并認為高房價將阻礙這一進程。盡管如此，除非房地產(chǎn)價格顯著回升，否則不太可能出臺更加嚴厲的房地產(chǎn)緊縮措施。政府希望有一個健康的房地產(chǎn)市場的同時也要避免房產(chǎn)暴跌。即使2012年早些時候的溫和調(diào)整也成為經(jīng)濟增長的一大拖累。在上海和重慶試點的房產(chǎn)稅將擴大至其他城市，但這不太可能導(dǎo)致房地產(chǎn)市場的大幅調(diào)整。首先，它可能在全國不同地區(qū)進行調(diào)整以適應(yīng)當?shù)厍闆r，這會產(chǎn)生不同地方的不同版本。例如，在上海的措施就不同于重慶。在上海，本地居民購買第二套住房和非本地居民購買第一套住房適用0.6%的稅率。在重慶，對別墅、豪華公寓以及未在當?shù)鼐蜆I(yè)或經(jīng)營公司的非永久居民擁有的第二套房每年適用稅率為0.5–1.2%。這一稅收對高檔住房和購買第二套房的影響可能更大，從而有助于遏制房價和投機。
銷售而言，影響需求的因素主要有兩個：真正的終端用戶需求和資金的可獲得性。受人口和城市化進程的支撐，終端用戶需求始終存在，例如，適婚年齡段 (20-35)人口將基本穩(wěn)定在全國人口總量的23%左右直至2015年；每年依然有超千萬的人口從農(nóng)村遷到城市。而資金的可獲得性也不是問題。盡管40 多個大中城市還在實施二套房限購，但房價下跌拉動房地產(chǎn)成交量自二季度以來強勁反彈。此外，寬松的貨幣政策（包括兩次降息和M2增速的加快）可能在未來幾個月繼續(xù)支撐房產(chǎn)銷售。
隨著房地產(chǎn)市場回暖和居民收入的增長，居民消費需求可能得到提升。首先，房地產(chǎn)市場的回暖正推動住房相關(guān)耐用品的消費需求。如數(shù)據(jù)所示，家用電器、裝飾材料以及家具的零售緊跟房地產(chǎn)銷售量。隨著第二季度房地產(chǎn)銷售量開始回升，相關(guān)零售同樣強勁。
其次，家庭收入增速保持穩(wěn)定。前三季度農(nóng)村家庭收入實際同比增長12.3%，而城鎮(zhèn)家庭收入同比增長9.8%。盡管勞動力市場疲軟，但并未出現(xiàn)如 2008-09年的大裁員。相反，總工資收入強勁增長，同比增速超過20%，接近十年來的最高水平。這將有助于零售的穩(wěn)定增長，零售在2012年第三季度末開始改善。
因此，筆者預(yù)計經(jīng)濟增速將在2013年繼續(xù)恢復(fù)到同比8.6%左右的水平，隨后幾年仍將維持在8%以上。如果復(fù)蘇繼續(xù)刺激需求，是否有必要對通脹感到擔(dān)憂？尚無必要。
筆者預(yù)計2013年居民消費價格指數(shù)將維持在同比3%左右。與2009年的“V型”復(fù)蘇不同--當時GDP增速在18個月內(nèi)從6.5%驟升至12%以上，筆者認為此次經(jīng)濟反彈將更為溫和。通脹也將保持溫和，尤其是經(jīng)濟增速（預(yù)計2013年中期左右可能達到峰值，同比略高于8.5%）仍將低于潛在增速的水平，筆者的估算顯示我國經(jīng)濟潛在增速仍在9.0-9.5%的范圍內(nèi)。
這對通脹有兩種含義。第一，需求并沒有全面釋放出來，仍存在小幅負產(chǎn)出缺口。根據(jù)歷史經(jīng)驗，這會抑制需求拉動型通脹。過去十年的兩次高通脹時期（超過6%）都與過熱的兩位數(shù)經(jīng)濟增速有關(guān)。
第二，考慮到中國需求對全球大宗商品價格日益增長的影響，溫和增長也意味著輸入型通脹壓力可控。例如，盡管基建投資已經(jīng)加快，而GDP增速仍保持在8%以下，且與2009年的“V型”反彈相比，此次鐵礦石價格的上漲也相對有限。
此外，全球經(jīng)濟增長仍然脆弱，需求拉動型通脹的可能性很小。因此，即使全球范圍內(nèi)寬松的流動性可能拉動大宗商品價格，該影響或?qū)⒂邢耷译y以長時間持續(xù)。
當然，中國的通脹易受供給沖擊的影響，特別是考慮到當前食品占我國CPI籃子30%以上，而食品價格對天氣因素較為敏感。好消息是連續(xù)第九年的豐收將利于維持食品供求平衡。生豬供應(yīng)相對充足也將避免未來豬肉價格大幅上漲。
溫和的通脹前景意味著無需緊縮貨幣和財政政策，并且，這為維持相對寬松政策以支撐內(nèi)需的復(fù)蘇提供了空間。
貨幣政策方面，筆者預(yù)計央行將2013年的M2增速目標維持在13-14%左右，與2012年持平，社會融資總量略高（12年超過15萬億人民幣）。為達到這一目標，央行2013年將主要依靠數(shù)量型政策工具和公開市場操作。筆者預(yù)計2013年將下調(diào)存款準備金率100個基點。
考慮到目前經(jīng)濟增速已走出谷底，降息的可能性已經(jīng)降低。隨著央行兩次降息以及擴大相對于基準利率的浮動范圍，實際執(zhí)行的貸款利率已經(jīng)顯著降低。實際貸款利率（加權(quán)平均）從去年一季度的近8%降至三季度的7.18%。流動性條件的放松也拉低了銀行間市場利率。由于PPI指數(shù)已見底回升并最早可能在1季度末變?yōu)檎�，實際貸款利率也將降低。筆者預(yù)計央行將在2013年維持政策利率6%的水平不變。
一個值得密切關(guān)注的指標是社會融資總量（TSF）的增速-用以衡量支持實體經(jīng)濟融資的綜合指標。2012年關(guān)于TSF這一指標有兩點值得關(guān)注：1)TSF的規(guī)模將創(chuàng)歷史新高，超過15萬億人民幣；2)非銀行信貸直接融資額不斷增長，這一趨勢可能在未來數(shù)年持續(xù)下去。
為支持基建投資增長，筆者預(yù)計TSF規(guī)模2013年將繼續(xù)擴張，并且債券發(fā)行及其它非銀行資金來源所占比例可能繼續(xù)上升。只要中國經(jīng)濟穩(wěn)定增長并避免系統(tǒng)性風(fēng)險，則表外貸款相關(guān)風(fēng)險當屬可控。
財政政策方面，維持積極的財政政策以支持經(jīng)濟增長。筆者預(yù)計2013年財政支出將同比增長16%以上以支持2013年的基建投資增長。財政赤字可能將達到1萬億人民幣左右（2012年的預(yù)算赤字為8,000億人民幣）。
財政政策將在結(jié)構(gòu)調(diào)整及收入再分配方面起到重要作用。首先是支出。除基建外，財政支出可能會向社會福利和保障房傾斜。教育、社會保障與保障房方面的政府支出占比已經(jīng)從2000年的15%上升至2011年的35%。
其次是增值稅改革：基于2012年在上海試點項目的成功，增值稅改革目前正向另外10個省市推廣。據(jù)上海及北京地方政府估計，增值稅改革可能降低相當于 GDP0.5-1.0%左右的稅負。此外，試點期間的增值稅直接計入地方政府的財政收入（而不是與中央政府按75:25分成），有助于加強地方政府的財政。據(jù)有關(guān)官員稱，這一措施意味著對中小企業(yè)減稅40%，筆者預(yù)計至少減稅1,000到2,000億人民幣。最后則包括其它改革，如房產(chǎn)稅和資源稅范圍的擴大。
改革意愿對維持經(jīng)濟發(fā)展以及生產(chǎn)力的快速提高起到至關(guān)重要的作用，這也是過去三十年經(jīng)濟增長奇跡的關(guān)鍵。筆者認為新一屆領(lǐng)導(dǎo)層清楚地意識到這一問題的緊迫性，而加快以下領(lǐng)域改革步伐的恰逢其時。
首先，金融市場改革加速進行時。債券發(fā)行正在加快，其市場規(guī)�？赡茉谖迥陜�(nèi)翻番。現(xiàn)在正是加快債券市場發(fā)展步伐的時機，以滿足城市化的巨大需求。這還有助于解決流動性問題-地方政府面臨的緊迫問題（地方政府的債務(wù)水平已經(jīng)達到10.7萬億人民幣）。有央行官員表示，加快市政債券發(fā)行的時機已經(jīng)成熟。2011 年末在四省已開展了試點。
隨著債券市場的發(fā)展，有必要進一步推動利率市場化。央行最近對存貸款利率波幅的調(diào)整是改革的第一步，更多的舉措將在未來數(shù)年內(nèi)出臺。同時，筆者還預(yù)計央行在未來三年內(nèi)逐步建立一個單一的基準利率，使所有其他利率由市場決定。
同時，隨著人民幣每日交易的雙向波動幅度的擴大（2012年4月中旬起從0.5%擴大至1%），以及QFII和QDII的審批速度加快與人民幣國際化的加速，人民幣資本賬戶的開放也在加快。
其次，財政改革成為結(jié)構(gòu)性調(diào)整的關(guān)鍵。十八大報告提出將加快財政和稅收體制的改革。新一屆領(lǐng)導(dǎo)層可能會更加重視收入分配、產(chǎn)業(yè)政策、環(huán)境保護以及社會保障體系。筆者預(yù)計增值稅、房產(chǎn)稅和資源稅將有新的調(diào)整。2013年政府還可能出臺其它改革措施以重新平衡地方與中央政府的收入分配。
第三，放松管制以振興民營經(jīng)濟。十八大指出，將鼓勵、支持和引導(dǎo)非國有經(jīng)濟的發(fā)展。根據(jù)國務(wù)院新國36條”，五個部委（鐵道部、衛(wèi)生部、國資委、證監(jiān)會和銀監(jiān)會）已經(jīng)采取措施鼓勵民間投資并對國有企業(yè)進行改革。例如，在內(nèi)蒙古至華中地區(qū)的蒙西華中鐵路中，民間投資占總投資額的15.7%。而鐵道部的出資比例只有20%（一般至少控股50%）。鼓勵民營經(jīng)濟發(fā)展的最終目標是要打破國有企業(yè)的壟斷，并為行業(yè)的公平競爭創(chuàng)造條件。民營企業(yè)不久可能獲準進入金融服務(wù)、能源以及電信等行業(yè)。
第四，收入初次分配與再次分配的改革。預(yù)計初次分配改革有望促進在政府、企業(yè)和家庭以及個人之間更加合理的分配。除通過財政體制改革來改進財政預(yù)算的透明度和效率外，初次收入分配還涉及更加廣泛的安排，如削減中小企業(yè)的稅收和行政費用、國有企業(yè)紅利上繳以及保護職工利益等。再次分配改革的重點是是要照顧好最低收入群體（包括農(nóng)民）的利益，并構(gòu)建完善的社會保障體系。這需要政府將其工作重點從引導(dǎo)投資項目轉(zhuǎn)移到加倍努力建設(shè)社會保障體系以及更多地向貧困階層傾斜。這不僅關(guān)乎社會穩(wěn)定，也決定了城市化的質(zhì)量。雖然目前51%以上的人口居住在城市，但在戶籍制度下，有兩億多農(nóng)民工仍屬于農(nóng)村人口，他們不能享受到與城市居民相同的社會福利。
值得關(guān)注的是，人民幣國際化進程繼續(xù)加速，這不僅表現(xiàn)為人民幣貿(mào)易結(jié)算額的擴大，而且人民幣直接投資額也在上升。國內(nèi)金融市場與離岸人民幣中心也發(fā)展迅猛。這只是人民幣國際化方興未艾趨勢的開端，而人民幣國際化在未來數(shù)季度將會取得更大的進展。
2012年前三季度，[長沙 注冊香港公司服務(wù)]約有11%的貿(mào)易額以人民幣結(jié)算，而2010年與2011年分別為2%和9%。這一比例未來還會繼續(xù)上升，特別是與其它新興市場國家之間的貿(mào)易。筆者預(yù)計2013年人民幣貿(mào)易結(jié)算占總貿(mào)易額的比例將進一步提高至15%以上，并且在未來三年內(nèi)達到30%左右。
人民幣也正被更廣泛地用于直接投資。到2012年3季度末，人民幣對外直接投資額達到220億人民幣，相對于2011年的202億有所提高。同時，2012年3季度末，人民幣FDI幾乎翻番，達到1,545億元。
國內(nèi)金融市場現(xiàn)在已對外國投資者開放。其他國家央行的外匯儲備基金經(jīng)理現(xiàn)在可以投資銀行間市場，QFII還可以在債券方面投資更大的比例，并且QFII批準的數(shù)量在最近幾個月大幅增加。2012年前10個月批準了57家QFII，數(shù)量幾乎是去年的一倍。
離岸市場人民幣債券發(fā)行也在快速擴張。2012年前11個月，香港的點心債券發(fā)行額達到1,100億人民幣，同比增長30%，超出去年全年的1,079億。除香港外，一家中國企業(yè)本月在倫敦市場發(fā)行了第一支人民幣債券。
就風(fēng)險而言，筆者預(yù)計2013年的主要宏觀風(fēng)險是潛在的外部沖擊。外部挑戰(zhàn)依然存在，如外部需求仍然疲軟。美國財政懸崖雖然得以避免但財政緊縮仍將在 2013年持續(xù)，增稅和政府支出的削減將持續(xù)到2014年。增稅無疑將抑制消費和企業(yè)投資支出，拖累GDP增速下滑，并遠低于潛在增長水平。更令人擔(dān)憂的是，歐洲的經(jīng)濟增長仍然疲軟，其結(jié)構(gòu)性問題在短時間內(nèi)幾乎不可能得到解決，2013年經(jīng)濟增速可能最好的情況是零增長。所有這些意味著中國出口商將不得不面臨一個更長的外部需求疲軟周期。
即便如此，中國的出口商仍在獲得更大的市場份額。據(jù)世貿(mào)組織的預(yù)測，2012年世界貿(mào)易將增長2.5%，2013年將增長4.5%，這與2011年5%的增速相比有所放緩。日前公布貿(mào)易數(shù)字，顯示2012年我國貿(mào)易增長6.2%，筆者預(yù)計2013將增長9%，輕松超出世界的平均水平。盡管發(fā)達經(jīng)濟體增長放緩，但中國與經(jīng)濟相對較強的新興市場國家之間的貿(mào)易聯(lián)系仍在不斷增強。
最終來看，美國財政懸崖以及歐洲經(jīng)濟的可能惡化可能引發(fā)國際金融市場和全球經(jīng)濟增長的連鎖反應(yīng)。從去年出口增速急劇放緩可以看出，中國難以在外部環(huán)境急劇惡化時獨善其身。但即便超預(yù)期的負面外部沖擊真的發(fā)生，筆者認為中國也擁有充裕的政策空間來加大政策寬松以避免經(jīng)濟硬著陸。
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